6月底，成立僅四年的上海叢麟環保科技股份有限公司(以下簡稱“叢麟環保”)提交了招股說明書，擬在上海證券交易所科創板上市。
成立僅四年，大多數公司還在創業階段，而叢麟環保卻已走上了IPO道路，企業發展不可謂不快。那么，叢麟環保為何能邁起超大步伐飛速前進呢?《紅周刊》記者發現，叢麟環保僅為軀殼，報告期內收購的子公司才是企業的核心主體。該子公司在境外上市不成，此次欲借叢麟環保改沖科創板。
就叢麟環保質地來看，公司可謂是有很多問題的，不僅發明專利是“東拼西湊”，且大股東還控制多家環保相關企業，難避同業競爭風險。此外，保薦機構帶隊突擊入股，大幅抬升公司估值，上市申請前夕雖緊急終止股權回購條款，但背后是否還存在其它協議是需要警惕的。
子公司借道上市，發明專利東拼西湊
招股書披露，此次擬科創板上市的叢麟環保是于2017年7月13日成立的。彼時，叢麟環保由宋樂平、朱德龍、邢建南出資，分別占股51%、29%、20%。在一年后的2018年底，上海天漢環境資源有限公司(以下簡稱“上海天漢”)選擇與叢麟環保重組合并。
值得一提的是，成立于2011年的上海天漢的原股東雖然是上海曙安(宋樂平控制公司)、朱龍德、邢建南，但他們在2015年底時曾因危廢處理項目發展前景不明朗、項目收益存在不確定性情況，以1.08億元的價格將手中股權全部轉讓給了金俊發展有限公司(以下簡稱“金俊發展”)，而金俊發展在收購上海天漢后也曾擬計劃在境外上市，但結果是境外資本運作未能實現。鑒于國內危廢處理行業的良好發展形勢，金俊發展又將上市的目光轉向國內，2018年，其與叢麟有限(叢麟環保改制前名稱)股東商定將上海天漢與叢麟有限重組，謀求在境內資本市場上市。
上海天漢與叢麟有限之間的重組分兩次進行的。金俊發展先以其自上海天漢分得的利潤23081.65萬元向叢麟有限直接投資，然后以其持有的上海天漢100%的股權對叢麟有限進行增資，增資價格約為16.10元/股。在增資完成后，上海天漢成為了叢麟有限的全資子公司。2020年底，叢麟有限整體變更為股份有限公司，各發起人對叢麟環保的出資均已全部到位。
在重組前，叢麟環保在山東開展業務，業務規模較小，重組完成后，叢麟環保一躍成為了一家重要的危廢處理供應商。2019年，因上海天漢收入并表，叢麟環保的營業收入實現翻倍增長。
此次叢麟環保沖擊科創板，理論上其科技屬性應該不低的，可事實上，《紅周刊》記者在研究后發現，該公司的科創屬性或有不足。
根據科創板上市規則要求，上市企業需擁有5項及以上形成主營業務收入的發明專利，而叢麟環保雖自稱其擁有8項與主營業務相關的發明專利，但8項發明專利來源卻很復雜。其中，叢麟環保自身取得的僅有兩項，且均系對外收購所得，其中一項專利還與控股子公司共同持有，現已被質押用于子公司向銀行借款。另外6項發明專利的專利權人為上海天漢，其中三項由上海天漢原始取得，三項轉讓自上海潔申實業有限公司。
此外，2018年叢麟環保沒有研發費用投入，而2019年和2020年投入6406.68萬元研發費用剛好滿足了科創板“最近三年累計研發投入金額≥6000萬元”的硬性要求。
上海天漢在經歷了境外上市失敗后，此次借殼叢麟環保沖擊科創板，發明專利和研發費用東拼西湊，其自身科研實力是否真正符合科創板企業身份，或需要打上一個問號的。
同業競爭問題需要重視
上海天漢和叢麟環保合并重組后，金俊發展持有叢麟環保32%股份，成為叢麟環保最大股東，截至招股書簽署日，金俊發展仍為最大股東，持股29.49%。叢麟環保并不存在公司法規定的控股股東，宋樂平、朱龍德和邢建南為公司的共同實際控制人，其通過各自持股平臺共同控制叢麟環保。
金俊發展作為公司最大股東，雖按公司法規定無需被列為控股股東，但金俊發展的實控人TSE CHI WAI(謝志偉)不被認定為共同實控人是令人疑惑的。2020年11月26日，宋樂平、朱龍德和邢建南三人簽訂《一致行動協議之補充協議》，謝志偉也被排除在外。
謝志偉在環保行業從業多年，通過金俊發展持有廣東北控環保裝備有限公司23%的股權，主營業務為水處理環保裝備。此外，謝志偉還是現任中國環保科技控股有限公司(00646.HK)獨立非執行董事、建禹集團控股有限公司(08196.HK)獨立非執行董事。
值得注意的是，實控人除持有叢麟環保股權外，還分別持有與多家環保相關的企業，經營范圍與叢麟環保相似，這些企業至今仍正常運營。
附表 關聯方企業的經營范圍
叢麟環保的主營業務包含危廢無害化處置和危廢資源化利用兩大模塊。經營范圍為環保科技領域內的技術服務、技術咨詢、技術開發、技術轉讓，環保建設工程專業施工(工程類項目憑許可資質經營)，環保設備、機械設備、金屬制品、塑料制品的銷售，從事貨物及技術的進出口業務。而附表內容顯示，叢麟環保的經營范圍與表中企業的經營范圍多有重合。
如此情況就很值得警惕了，因為在企業實際經營中，同業競爭的存在必然使得相關聯的企業無法完全按照完全競爭的市場環境來平等競爭，雖然公司實際控制人宋樂平、朱龍德、邢建南向公司出具了《關于避免同業競爭的承諾》，但在實際經營過程中，還是很難回避其中的風險的，一旦控股股東或實控人利用其強勢表決權決定企業的重大經營，讓有利的一面傾向于自己手中的非上市公司，則對上市公司中其它中小股東而言，結果可能是不利的。
保薦機構帶隊突擊入股
公司估值暴增蹊蹺
一方面，實控人環保企業遍地，另一方面保薦機構子公司也在帶隊突擊入股，而正是憑借資本的力量，讓叢麟環保估值實現暴增。
截至招股書簽署日，最近一年叢麟環保共新增股東8名，包括上海滄海、上海厚誼、中證投資、金石利璟、無錫谷韜、廣州浩輝、上海瑞穆、福州禹潤。其中中證投資系叢麟環保本次保薦機構的全資子公司，而金石利璟的基金管理人青島金石灝汭投資有限公司系保薦人的全資孫公司。
2020年7月14日，叢麟環保股東上海濟旭、上海萬顓向中證投資、金石利璟、無錫谷韜、廣州浩輝、上海瑞穆、福州禹潤合計轉讓叢麟環保5.26%的股權，轉讓價格為40.10元/1元注冊資本，股權轉讓款約1.6億元。同時，6名新股東又向叢麟環保增資1.75億元，增資價格約43.86元/1元注冊資本。
在這輪股權轉讓和增資后，六位新增股東共計持股10%，股權轉讓款和增資款共計3.35億元，此時叢麟環保估值達33.5億元。
值得注意的是，在一個月前的2020年6月12日進行的增資中，上海滄海投資1050萬元，上海厚誼投資1050萬元，當時的增資價格約為9.23元/1元注冊資本，持股比例均為1.50%，此時叢麟環保所對應的估值僅為7億元。而在短短的一個月后，叢麟環保的估值就一下子暴增了26.5億元，漲幅高達378.57%，如此的估值的快速增長速度顯然是令人驚奇的。而在基本面無改觀下，短期內通過資本力量虛增估值的方式顯然是需要監管層重視的。
雖然說，引入上海滄海和上海厚誼是為了實施股權激勵，但相較來看，引入6名投資人時，叢麟環保的估值已經遠遠脫離了基本面，而這些投資人之所以愿意以超高的價格突擊入股，一方面可能是為了追求該公司成功上市后可能帶來的高額收益，而另一方面又因與叢麟環保之間簽署保障自身利益的回購協議有關。
招股書披露，2020年6月18日，6名新增股東分別與叢麟環保及原股東簽訂《增資擴股及股權轉讓協議之補充協議》，就股權/股份回購事項與上海濟旭、上海萬顓、上海建陽形成約定。
然而，近期監管層進一步規范IPO公司涉及的對賭安排，因此，2021年5月，六名新增股東又分別與叢麟環保及原股東簽署《補充協議(二)》，約定“股權/股份回購”、“股權/股份、資產轉讓限制”等條款，自叢麟環保向上交所正式提出上市申請之日起終止。
叢麟環保若成功上市，這些突擊入股的投資者有很高的幾率獲得數倍乃至更高的收益。另外由于公司估值越高，上市后收益越高，這些投資者以較高的價格進行股權交易和增資，在短期內迅速抬高叢麟環保的估值，而這期間公司經營業績的增長并未能與之保持同步，因此，其高估值的合理性值得商榷。
值得注意的是，IPO上市前夕，一眾投資人投入大量的資金搭上了叢麟環保的順風車，目的在于攫取高額收益，而此次回購條款雖然表面上已經取消，但為了保證自身的權益，這些資本方很難保證沒有私下與企業簽署抽屜協議的可能，A股歷史上這樣先例并不在少數，此前就有多家擬IPO公司在未能上市后，又重新恢復了對賭協議。而在資本的哄抬下，這些公司一旦獲準上市后，既得利益方極可能在滿足條件后會快速拋售股權，屆時很可能會引發股價的暴跌，顯然這會給二級市場投資人帶來極大傷害的。
(文中提及個股僅為舉例分析，不做買賣建議。)
