今年4月下旬，泡泡瑪特(09992，HK)推出的多款新品盲盒，單價從59元漲至69元，漲幅達16.9%。紅星資本局注意到，此次漲價，引發不少網友熱議，但更多的是引發消費者的不適與質疑。

隨后有媒體就泡泡瑪特漲價事件發起一份調查，在這份超1500人參與的調查中，大多數的消費者表示從未購買或不能接受漲價，只有極少部分消費者表示可以接受泡泡瑪特漲價。

泡泡瑪特，這個外行眼中的“小玩具”，一度被稱作是“潮玩界的茅臺”。這個說法一定程度上也有其合理性，因為這個看似普通的“小玩具”，一是貴，二是稀缺。

而回顧泡泡瑪特在資本市場的發展：2020年12月11日，“盲盒第一股”泡泡瑪特在港交所上市，發行價為38.5港元，當日收盤價為69港元，漲幅達79.2%。隨后，泡泡瑪特一路起飛，2021年2月17日，其股價最高漲至107.6港元，市值高達1,508.5億港元;但之后其股價便呈現下坡趨勢，截至2021年5月6日14時，其股價為61.4港元，已跌破上市當日的收盤價，市值不到3個月跌去近650億港元。

泡泡瑪特最近兩個月在資本市場的表現確實不怎么亮眼，加之近期的漲價事件，使得“盲盒第一股”再次受到質疑與爭論。盲盒經濟是未來可期，還是虛假繁榮?這小小玩具是“潮界茅臺”，還是“泡沫瑪特”?紅星資本局進行了一番梳理。

泡泡瑪特做的是什么生意?

所謂泡泡瑪特的商業邏輯，其實是對特性消費群體心理進行的一場“精準策劃”。

盲盒營銷策劃的本質

所謂盲盒，除了呆萌可愛的玩具本身，消費者購買的其實是開盲盒前的心理預期和開盲盒后的驚喜，以實現消費者的期待感與幸運感。從心理學角度來講，不確定的刺激會加強重復嘗試，因此一時間盲盒成了讓人上癮的存在。

另一方面，饑餓營銷策略也會放大用戶的這種心理刺激。因此除了普通盲盒，泡泡瑪特在盲盒規則上制定了所謂的“隱藏款”，抽中此款盲盒的機率更低，約為1/144，這便是商家用“物以稀為貴”營造的商品“稀缺效應”。這種稀缺性帶來的幸運感，會不斷刺激消費者反復購買，讓人欲罷不能。

在眾多的盲盒購買者中，大多都懷有獵奇、收藏、投機、跟風、釋放壓力等心理訴求。

圖據泡泡瑪特招股說明書

瞄準的用戶是誰

根據泡泡瑪特招股說明書，從用戶畫像來看，其接近78%的用戶群體集中在18-35歲這個年齡層，其中女性占比為75%;從用戶所處的行業來看，白領占33%，學生占24%;從用戶所在城市來看，主要聚集在一線城市與新一線城市。

數據來源：招股說明書

不難發現，泡泡瑪特將用戶主要瞄準在年輕的上班族以及Z世代學生群體身上。

而這部分群體有著較多的共同點：他們愿意接受新鮮事物、購買能力強、愿意在社交平臺上分享、緊跟時尚潮流等，同時這部分群體的人口基數也較大。

對于泡泡瑪特來說，這部分群體是非常優質的付費群體。

財報揭露繁榮背后的隱患

看上去，泡泡瑪特是選對了一個好賽道。從商業模式的搭建來說，利用上癮機制，增加用戶復購率，使得用戶粘性不斷增強;從用戶群體來說，付費用戶優質且潛在的發展空間大。投資人也是看中了泡泡瑪特的以上特質，曾把這個“盲盒第一股”推上了千億市值的寶座。

然而事實真的如此嗎?今年3月26日，泡泡瑪特公布了上市后的第一份成績單，從2020年年報來看，泡泡瑪特的故事或許已經開始初露破綻。

營收增速斷崖式下跌

年報顯示，泡泡瑪特2020年總營收為25.13億元人民幣，同比上漲49.3%;年內溢利5.23億元，同比上漲16%，經調整后純利為5.91億元。泡泡瑪特全年賣出超5000萬只潮玩。

這看似是一份不錯的成績單。不過，紅星資本局對比其招股書發現，泡泡瑪特2020年營收增速呈現斷崖式下跌：2018年和2019年，其營收增速均超過200%;2020年，其營收增速跌落至49.3%。與之前盲盒的火爆與繁榮相比，2020年最出圈的泡泡瑪特，營收增速卻不及預期。泡泡瑪特的高速增長神話已經不再。

數據來源：公司財報

用戶越來越“省”

從泡泡瑪特的會員數量來看，2020年泡泡瑪特新增會員數量高達520萬人，2020年會員人數激增236.36%，但與之相比，營收同比增速僅為49.3%。營收增速與會員增速形成了較大反差，說明單個用戶的購買貢獻在降低，用戶的消費意愿和持續消費力似乎也不及從前。

數據來源：公司財報

或許也是由于隨著盲盒的破圈，后入局者，大多都是出于好奇而嘗鮮，并不愿意為其付出高昂的費用，用戶粘性不夠;而對于部分的原始用戶來說，泡泡瑪特的破圈，使得自己的小眾領地受到了破壞，讓這部分群體失去了認同感，因此可能會選擇離場。

爆款IP開始不再受寵

IP運營是泡泡瑪特的核心驅動力。然而從爆款IP的變現情況來看，2020年，泡泡瑪特銷量最大的兩個IP——Molly和PUCKY盲盒均出現了銷量下滑的現象。

Molly2019年的銷售額為4.56億元，占總收入的27.1%;2020年其銷售額降至3.57億元，下降9910萬元，占比跌至14.2%;PUCKY2019年的銷售額為3.15億元，占總收入的18.7%;2020年其銷售額降至3億元，下降1530萬元，占比也跌至11.9%。由此可見，泡泡瑪特的核心IP在消費者心中的認可度開始消解，核心IP的地位也開始受到挑戰。

圖據公司財報

除了核心IP以外，其他IP的業績也不及預期。整個2020年，泡泡瑪特旗下以Molly為首的七大IP貢獻了公司總收入的50.8%(泡泡瑪特七大IP：年銷售額超3000萬元的7個自主IP和獨家IP)，余下的37個“獨占IP”(自主IP和獨家IP)則沒那么幸運了，平均貢獻的銷售額僅為1012萬元。

最頭部的核心IP認可度開始慢慢下降，而大多數IP并不能被市場完全認可，泡泡瑪特似乎進入進退兩難的境地。

同時，去庫存也是泡泡瑪特面臨的重大問題。2020年報顯示，泡泡瑪特存貨同比增長134%，存貨周轉天數從2019年的46天增長至78天。

商業故事中同樣暗藏危機

看似泡泡瑪特把自身的商業故事講通了，但除了財報透露的真相之外，或許這個故事本身也暗藏危機。

行業監管趨嚴

今年1月26日，中消協針對盲盒市場發布消費提示稱，商家過度營銷、涉嫌虛假宣傳、產品質量難以保障和消費糾紛難以解決等問題越發凸顯。

作為“盲盒第一股”的泡泡瑪特，在對盲盒市場更嚴的監管中，受到的挑戰自然也最大。中消協發文后，泡泡瑪特股價下跌超10%，市值蒸發超110億港元。目前處于行業頭部的泡泡瑪特，之后也將承擔更多的社會責任與社會監督。

市場競爭風險

中國潮流玩具零售市場目前還是過于分散，即便是現在位居榜首的泡泡瑪特，市場份額也不大。

研究報告顯示，2019年按零售價值計算，前五大市場營運商分別占中國潮玩零售市場份額的8.5%、7.7%、3.3%、1.7%及1.6%。其中，泡泡瑪特以8.5%的位居行業第一。

對于中國潮玩零售市場市場，泡泡瑪特與行業老二的市場份額差距并不大，而且二者相加所占的市場份額都不到20%。隨著盲盒市場的興起，會有更多企業想來分一杯羹，如優酷就曾推出鄉村愛情系列盲盒，引發市場較大關注。因此就目前來看，泡泡瑪特未能在行業中占據絕對的龍頭優勢，未來的行業競爭也將會更加嚴峻。

產品生命周期風險

盲盒，被定義為潮流玩具，而潮流不可避免會面臨過時的風險。

與同樣做IP生意的迪士尼不同，泡泡瑪特并沒有悠久的歷史沉淀，熱門IP也還屬于新鮮事物;而迪士尼擁有童話故事、電影、主題游樂園等作為IP的多重背書，形成了以IP為主導的文娛全產業鏈的商業模式。

相比之下，泡泡瑪特顯得沒有故事、沒有歷史，少了些情懷，泡泡瑪特的作品也就顯得缺少生命力。這會嚴重影響用戶對其IP的認可度與依賴度。

總結而已，泡泡瑪特的自有IP、獨家IP因缺少故事內涵，存在生命力不強的問題。從目前泡泡瑪特的收入情況來看，幾乎全部來源于直接銷售商品，而非從內容到商品，缺少中間的搭建過程，這對其生命周期自然是一個不小的挑戰。

小結

對于泡泡瑪特此次的漲價，網友們眾說紛紜。有人說是為了把握住消費者“不買就漲價”的心理，從而達到去庫存的目的;也有人說是為了再度引發市場關注度，掀起“盲盒”熱。

對此，泡泡瑪特給出的解釋是，漲價是由于盲盒制作費用上漲所致。而用戶表示不能理解，因為泡泡瑪特的毛利率始終高于60%以上，在零售行業，屬于“小玩具”的暴利。

泡泡瑪特的漲價是一場自救，還是把自己推向“泡沫瑪特”的深淵，結果會隨著之后的財報給出答案。但不可否認的是，泡泡瑪特無論是在資本市場層面還是在用戶層面，都已經出現明顯的降溫。

(紅星新聞記者 俞瑤 實習記者 劉謐)