一邊是懸在頭頂的達摩克利斯之劍，一邊是前途未卜的上市之路。
站在2021年縱觀整個國內的家電市場，當消費者對家電的需求已經從必需品向可選擇的消費品轉變，家電變得越來越多樣、新穎、小巧、智能，小家電行業迎來新一輪發展高潮。行業內涌現出了小熊、小米、九陽等眾多佼佼者，某些家電品牌的股價更是一路走高，取得了市場的一定認可。但本質上由于小家電行業壁壘低，在底層邏輯上無法與空調、冰箱、電視等大家電行業相比較，存在同質化嚴重、抄襲以及被大家電商家跟進擠占市場空間的重重困境。
對于正在IPO進程中的廣東德爾瑪科技有限公司(下簡稱德爾瑪)來說小家電行業的困境更是讓它的IPO之路雪上加霜。其利潤下滑、造血功能弱、訴訟未決和產品質量問題頻出等等現象一一暴露，其前景堪憂。
德爾瑪公司主要從事研發、設計、生產、銷售家電，產品以加濕器、吸塵器為主的小家電系列。
自2021年6月22日，深交所公布受理德爾瑪創業板IPO的申請半個月后，就向德爾瑪出具問詢函。
問詢函中指出，德爾瑪招股說明書篇幅較長，存在重復內容，行業信息披露包含部分行業通用信息，信息披露缺乏針對性，投資者決策有效信息不足。其中第151頁至158頁“公司的競爭優勢及劣勢”及“行業發展態勢、面臨的機遇與挑戰”部分的主要競爭優勢內容及篇幅遠超過主要競爭劣勢的內容及篇幅，影響發行人發展的機遇內容及篇幅遠超過挑戰的內容及篇幅，部分信息披露的針對性不足。
對此，深交所要求德爾瑪有針對性地修改、完善招申報稿相關章節內容，以簡明、平實的語言描述公司的主營業務、主要產品及其核心技術門檻、公司的行業地位、經營模式及其競爭優劣勢，并對附件內容進行精簡，提高申報稿信息披露整體的針對性。
信息披露內容的粗糙，一是反映保薦機構的盡職問題;二是企業對廣大投資者的不負責任;最重要的則是顯示了企業對自身競爭能力的不自信。一邊刻意加大企業競爭優勢的內容;一邊減少競爭劣勢和風險的提示，投資者又怎能客觀地去評價其投資價值呢?
招股書顯示，德爾瑪2018年至2020年營收和歸母凈利潤均連續增長，營業收入分別為9.67億元、15.17億元、22.28億元，歸母凈利潤分別為0.4億元、1.11億元、1.73億元。
數據看似漂亮。但2021年上半年，德爾瑪卻出現營升利降的局面。2021年上半年營業收入為12.48億元，同比增長49.24%。但公司歸母凈利潤為4552.53萬元，同比下降9%。對此，德爾瑪盡管在問詢回復函中表示，原因包括主要原材料中塑料原料、電機等的采購價格上漲導致公司營業成本上升，但這正暴露了小家電企業在產業鏈中對上游供應商議價能力較弱、缺乏抵御市場波動能力的問題。
另外，德爾瑪的資本結構與償債能力也與行業水準相差較大。
據招股書披露，德爾瑪報告期內的(合并)資產負債率分別為51.39%、53.24%、48.73%，而同期同行業可比公司平均值分別為45.31%、40.84%、42.93%，在資產負債率普遍低于50%的小家電行業，接近或超過50%的資產負債率便意味著更高的財務成本與更少的銀行授信。
此外，德爾瑪報告期內的流動比率分別為1.12、1.15、1.46，同行業可比公司平均值為1.84、2.28、2.78，皆要高于德爾瑪;速動比率分別為0.64、0.76、1.11，同行可比公司均值為1.37、1.83、2.38，也皆高于德爾瑪。
可見，德爾瑪的資產變現能力及短期償債能力較弱。在市場競爭劇烈的小家電市場中無論是做市場宣傳還是新產品研發所帶來的的資金壓力都較同行要高，并且一旦出現一輪新的價格戰公司也是先“頂不住”的一批。
中國目前擁有全球最大的小家電產能。憑借著高性價比產品、供應鏈優勢，各小家電品牌出海成為企業的必然選擇。
德爾瑪也推出了雄心勃勃的出海計劃，不過到目前為止并不順利。截至招股書簽署之日，德爾瑪在中國香港、美國、捷克、德國、英國、西班牙擁有9家控股子公司。其中6家境外控股子公司的主營業務均為在當地銷售、出售德爾瑪產品或德爾瑪收購的飛利浦水健康產品，還有3家未實際開展業務。
上述境外控股子公司中除德爾瑪香港、香港水護盾及尚未出資的北美水護盾外，其余子公司最近一年盈利情況都處于虧損狀態，境外業務的虧損或拖了德爾瑪的后腿。招股書顯示如下：
因為業務多元化的需要，德爾瑪在2018年與華帝、飛利浦達成了商標授權合作，開始進軍水健康類、個護健康類小家電業務。
從營業收入來看，德爾瑪、飛利浦、薇新、華帝和OEM/ODM業務收入分別占比：42.73%、31.35%、3.29%、8.09%、13.37%。其中德爾瑪品牌的收入占比相比上年同期下滑了12.32%，增速最猛的是飛利浦和代工，飛利浦占比從2019年的20.38%增加至2020年的31.35%，代工占比從2019年的7.76%，增加至13.37%。從營收占比中可以看出，公司的收入增長主要靠的是飛利浦品牌和代工業務增長，而自主品牌的份額是在下滑的。
從這個角度來看，其意思是：德爾瑪以付費授權的方式使用飛利浦的商標。可一旦商標授權被回收，德爾瑪的收入勢必受到影響。飛利浦如此，華帝也類似，是非獨占式授權(協議期為一年)和德爾瑪合作，并且每年都要進行協議續簽。
或許德爾瑪自身也意識到風險。所以從2019年下半年起，德爾瑪與小米集團達成戰略合作，為小米集團提供米家定制產品，希望借此建立自身在行業中的強勢地位。
據悉，2019年、2020年，德爾瑪向小米集團銷售金額分別為7772.47萬元、2.81億元，占營收比例為5.12%、12.61%。可以看出，從銷售金額到占比都呈現增長趨勢。
但這也會帶來另一個變化，就是德爾瑪最終可能會變成一個品牌的大型代工廠。
對于德爾瑪來說，自有品牌的造血功能遇到瓶頸，就只能寄希望于“他山之石”來實現業績的增長，選擇走入小米的懷抱或許也是不得已而為之，可代工合作本就是一種為他人做嫁衣的行為，如果有一天與公司與飛利浦、華帝甚至小米分道揚鑣，其自有品牌的衰落帶來的風險難以估量。
德爾瑪與小米正處于一個“蜜月期”，可和“美的”卻打的不可開交。
據悉，美的集團子公司佛山市順德區美的飲水機制造有限公司(下稱“佛山美的”)與德爾瑪有5起未決訴訟，且德爾瑪均為被告方，相關訴訟的起訴狀載明賠償金額累計2820萬元。
其中，佛山美的以專利侵權為由起訴德爾瑪和東莞京東立昇貿易有限公司，主要訴訟請求包括判令停止制造、銷售、許諾銷售特定型號的凈水機;銷毀庫存侵權產品以及制造侵權產品的專用設備和模具;賠償原告經濟損失和為制止侵權行為而支出的合理費用1800萬元等。
對此，德爾瑪在更新后的申報稿中表示，公司已委托遠大卓悅出具《專利無效分析評估意見書》，其認為：上述訴訟所涉及相關專利的權利要求已被現有技術所披露的技術方案公開，因此該訴訟所涉專利不具備創造性，應當予以無效。鑒于此，原告獲得法院支持的可能性較低。基于上述情況，公司未對該等訴訟計提預計負債。
招股書中還顯示，德爾瑪在2018年11月被浙江省杭州市余杭區市場監督管理局罰款5000元，原因是銷售不合格產品。
除招股書外，國家市場監督管理總局官網2020年7月的公告顯示，德爾瑪全資子公司上海水護盾健康科技有限公司(下稱“上海水護盾”)按照《消費品召回管理暫行規定》的要求，向國家市場監督管理總局報告了召回計劃。將自即日起，召回2019年5月1日至2019年5月31日期間制造的飛利浦牌AUT2033/00型號的廚下反滲透凈水機，涉及數量為486件。本次召回范圍內的反滲透凈水器，在特殊情況下耗氧量可能出現異常，過濾后的水質可能會影響人身健康安全。
在訴訟尚未判決的情況下律所單方面意見想要說服發審委評委相信未來一定能夠取得勝訴，進而支持公司完全不針對該訴訟計提預計負債的行為估計難度頗大，而同時產品質量問題將使消費者的認可度降低，進而對企業未來可持續性發展帶來深遠影響。
總總跡象都表明，德爾瑪的IPO之路將充滿荊棘。
本文來自微信公眾號“萬點研究”（ID:Agumanhua），作者：潘尼，36氪經授權發布。
