到目前為止，2021年A股整體平淡、呈現階段性和結構性機會的特征，符合我們年初“十大預測”中的判斷。2022年處于疫情沖擊下大波動后的“余波”期，全球部分經濟體疫后超常需求刺激政策帶來的增長及物價“大起”與隨后潛在的“大落”，以及對應的政策應對是分析2022年資產配置的重要考量因素。當前中國市場有“滯脹”、地產下行、債務壓力等方面的擔心，市場路徑可能仍有波折，但我們對未來12個月市場持中性偏積極看法，重在依據市場主要矛盾變化把握階段性和結構性的機遇。

內“滯”外“脹”，需求弱、上游緩是2022年關注主線之一。

疫情后經濟與市場矛盾演繹大體符合“先進先出、節奏異步、結構分化”的特征，當前各地主要矛盾是“滯”還是“脹”與疫情應對模式、政策刺激力度大小及各國在全球產業鏈中的位置等因素相關，“碳中和”與“逆全球化”等結構性因素使得判別周期變得更加復雜。我們判斷需求偏弱、物價壓力逐步緩解是從當前到2022年中國資產配置要重視的邏輯。我們預計，中國2022年GDP增長5.3%，全年呈現“前低后高”的態勢，PPI回落至4.0%。在此基礎上，我們自下而上預計A股整體2022年盈利增長為6.2%，可能回歸至常態略偏低的增速。上游價格下行拖累整體盈利，但中下游可能有所修復。

內“松”外“緊”，流動性有支撐，估值有修復空間。

疫情后外圍超常需求刺激疊加暫時供應約束放大和延長了外圍部分經濟體的物價上行壓力，政策格局從當前到2022年前半段可能呈現“內松外緊”的格局，也是2022年中國資產配置要注意的突出特征。我們認為，中國可能采用降息降準等貨幣工具以及偏積極的財政支持穩增長，市場流動性逐步走向寬松，債券長端收益率中期可能仍有下行空間。另外，在中國市場不斷開放、內地與香港市場不斷融合的背景下，股市機構化、產品化、國際化、基本面化、機構頭部化趨勢仍在深化;滬、深以及北交所等交易所進一步發展和完善給股市帶來新鮮力量;居民家庭加大對金融資產配置力度支持了包括股市在內的金融市場流動性，理財資金凈值化也將推動理財資金部分對股市的配置等。

結構性地看，中國自身趨勢與全球科技周期疊加，繼續衍生趨勢性機會。中國經濟“新老分化”的結構轉型仍在持續，產業升級與自主趨勢方興未艾;消費升級波折前行;數字經濟趨勢螺旋上升;碳中和趨勢下的新老能源轉換日益明顯;中國“共同富裕”政策框架逐步明晰;中國居民資產配置正在經歷從實物資產到配置更多金融資產的拐點等，在2022年依然是值得重視的結構性趨勢。

節奏上，當前仍處于增長放緩與政策托底預期的交互期，指數機會可能偏平淡，重結構，均衡配置。當政策穩增長力度加大，指數可能會迎來階段性機遇，年底到明年一季度可能是政策重要的觀察窗口期。待增長預期平穩，可能需要更加注重結構性機會。隨著上游壓力逐步緩解，配置方向逐步偏向中下游，中期方向仍偏成長。大類資產配置上關注上游價格見頂下行及地區差異帶來的影響，股市中期機會偏向成長，關注高息資產如REITS，擇機加配債券。

行業配置與主題：短期偏均衡，配置逐步向中下游傾斜，中期偏成長。

從當前到2022年的行業配置及主題選擇，既要關注上述宏觀周期波動及政策錯位帶來的機遇，重視上游價格壓力緩解帶來的中下游機會，同時也要關注部分結構性的趨勢。從當前到未來3-6個月，我們建議A股投資者關注如下三條主線：1)高景氣、中國有競爭力的制造成長賽道，包括新能源汽車產業鏈、新能源以及科技硬件半導體等。2)中下游股價調整相對充分、中長期前景依然明朗的偏消費類的領域，如農林牧漁、醫藥、食品飲料、互聯網與娛樂、汽車及零部件、家電、輕工家居等。3)當前到未來一到兩個季度，可能受中國穩增長政策預期支持的板塊。我們階段性地相對看淡中國傳統的周期，如煤炭、鋼鐵、航運以及目前仍受疫情影響、尚未明顯看到改善的領域。

關注六大主題：我們提示未來3-6個月關注如下幾大主題性機會：1)上游漲價壓力緩解，中下游恢復的機會。2)政策穩增長主題。3)產業升級與自主趨勢。4)大消費修復。5)碳中和與新能源主題。6)中美貿易關系潛在緩和帶來的交易機會。

風險提示：通脹超預期、地產超調、債務壓力、新冠疫情長尾、地緣沖突等是下行風險;經濟增長超預期、地產市場展現韌性、中美關系階段性緩和等則是上行風險。