2月市場大幅調整，俄烏沖突可能成為通脹擔憂向增長擔憂轉化的催化劑。盡管俄烏局勢難以預測，經濟面臨多重風險，市場可能持續波動，但部分資產定價已經比較極限，一些風險收益較好的交易機會值得關注。我們建議做多中國股票、減配美國債券、謹慎追高油價、維持黃金敞口。
增長擔憂可能成為新的市場風險點，導致海外央行面臨兩難困境：如果央行現在就放緩貨幣緊縮進度，雖然可以緩解當下的增長壓力和市場情緒，但控制通脹將更為困難，可能未來被迫采取更為激進的貨幣收緊，導致未來的增長風險上升。期貨市場預期美聯儲2024年開始降息，可能是未來增長風險抬升的反映。我們認為，大部分國家仍處于經濟周期的復蘇階段，盡管受到地緣政治事件影響，增長壓力更可能在2023年以后凸顯，但市場可能提前交易增長擔憂。商品高漲形成通脹壓力，推高利率，壓低股指;通脹壓力衍生增長擔憂，同時壓低商品、利率、股指。通脹壓力與增長擔憂疊加，可能造成海外股指持續震蕩，美債利率小幅上行，商品價格逐漸筑頂。
2月份市場大幅調整，不僅反映市場預期轉化，也受到情緒驅動與交易因素影響。盡管俄烏局勢難以預測，經濟面臨多重風險，市場可能持續波動，但部分資產定價已經比較極限，一些風險收益較好的交易機會值得關注。
首先，做多中國股票。經過幾個月的持續調整，中國股指估值已經偏低，市場情緒好轉時的上漲彈性更大，風險增大時的下行空間更小。2月份全球風險資產普遍下跌，A股震蕩中小幅上行，可能反映估值韌性。隨著“穩增長”政策持續發力，經濟數據開始改善(信貸開門紅，PMI超預期)，經濟增長可能逐漸由下行向企穩過渡。如果海外增長擔憂加深，中國增長企穩將進一步形成國內市場的相對優勢。復盤過去四屆全國兩會期間中國市場表現，我們發現兩會之后一個月內A股上漲概率較高。在政策著重強調“穩增長”的年份，A股表現更好。根據資產配置指標體系，信貸脈沖與風險溢價也分別提示未來3個月中國股指或有不錯表現，我們建議超配A股和港股，結構上在穩增長板塊和制造成長板塊間均衡配置。
其次，減配美國債券。隨著俄烏沖突升級，市場預期2022年美聯儲加息次數一度降至5次以下。目前加息預期處于相對低位，如果2月份CPI再超預期，或地緣政治風險下降，美聯儲也可能選擇在3月后某次FOMC會議上一次加息 50bp，加息預期存在回升空間，可能推高美債利率。對于長端利率，期限溢價可能已經計入較多增長憂慮，但尚未對“縮表”充分定價。如果美聯儲在3月份FOMC會議對“縮表”的表述超預期，存在期限溢價階段性上行可能性。最近十年期利率一度降至1.7%，受到短期避險情緒與交易因素影響，大幅偏離均衡價格。根據“利率預期+期限溢價”模型，我們預測十年期美債利率上半年回升至2%以上，下半年升至2.1%。在當前市場點位，我們建議減配美債。
最后，謹慎追高油價。受俄烏沖突和經濟制裁預期影響，石油等能源商品供給溢價大幅上漲，近月WTI期貨價格已升至114美元/桶。我們認為，石油等能源商品短期仍有上升空間，但繼續追高的性價比可能已經不高。石油期貨的貼水已經達到最近40年最高點，定價已經比較極限，高位震蕩概率增加。一方面，如果地緣政治風險邊際回落，或石油供給有所改善(OPEC、伊朗、北美頁巖油)，可能造成價格回調;另一方面，如果石油供給短期沒有改善，油價繼續高企，可能導致經濟增長風險提前兌現，油價大漲之后開始大跌。
