本周早些時候，醫械巨頭波士頓科學向港股18A公司先瑞達發起要約收購，以每股20港元的價格交易先瑞達不超過65%股份的多數股權，預計交易金額約為5.23億美元。
相較于波士頓科學近年并購領域中的諸多手筆，先瑞達這個項目不算大，但卻足夠吸睛——它打破了行業對于相關賽道的普遍認知。
(相關資料圖)
首先是32%的收購溢價。先瑞達于2021年9月登陸港交所，正好趕上藥械熊市，發行之后一直跟隨行業陰跌，直至今年半年報扭虧為盈后才有所起色。如今，波士頓科學給出的20元/股直接超出了先瑞達在二級市場的最佳表現，較交易談判“意向書”確定日時的收盤價格溢價102%。
其次，這是五年來唯一一筆跨國企業針對中國上市公司的收購。盡管一二級市場藥械項目爆發式增長，但其中發生的投資并購少且僅存于國內各企業間。同質化競爭之下，外企更熱衷于合作而非收購，規避企業經營風險。
眾多“非常規”的操作引得業內人士廣泛關注。2022年冰冷的藥械板塊，波士頓科學能從先瑞達這里獲得什么？而先瑞達又憑何能夠逆市而生？
幾近紅海的細分市場，
波士頓醫學為何要花30億？
在2008年成立之初，先瑞達主要專注于心臟射頻消融導管的研發。直至2011年Invatec出身的李靜和Silvio Rudolf Schaffner對其進行收購，新生的先瑞達才轉入外周介入之旅。
收購事件發生之時，國內外周介入尚未“登堂入室”。在李靜的代理下，先瑞達率先突入這一人跡罕見的賽道，從零開始做外周藥物涂層球囊（DCB），并于2016年推出了中國首款外周DCB產品AcoArt Orchid? & Dhalia。結束了國內市場長期依賴進口外周血管介入治療的局面。
而后，先瑞達繼續發力外周藥物涂層球囊，第二款DCB產品AcoArt TulipTM& Litos 在2019年被FDA認定為“突破性器械”，并于2020年12月獲得國家藥監局批準上市，成為全球首款也是全球唯一一款基于多中心隨機對照臨床試驗結果而獲監管部門批準上市的治療膝下（BTK）DCB產品。
DCB需要依靠球囊將藥物有效地攜載轉運到體內，故以球囊平臺本身而言，型號規格越全，適配導絲越廣，球囊性能越好，則通過病變的能力也就越強，相應血管擴張時，對血管造成的損傷越少。
目前，先瑞達在BUK中的導絲適配與球囊性能方便可以說是業界最優。以藥物轉運效率為例，先瑞達采用了親脂的硬脂酸鎂與親脂的紫杉醇相結合，綁載到球囊平臺，屬于第三代涂層技術，能夠有效遏制輸送、轉運、血液沖刷等帶來藥物的丟失。臨床數據顯示，跨國企業藥物轉運效率約為20%，而先瑞達能達到30%，
同時，為了突破醫療高分子材料的自主生產，先瑞達曾收購為泰醫療，在深圳成立高分子材料中心，以配合其球囊導管產品創新。通過自建高分子材料研發中心，打破了對原有單一“進口原材料+國內生產制造”研發及生產模式的依賴。可以實現產品更快速的迭代。
憑借兩款DCB產品的先發優勢與技術優勢及高分子材料中心帶來的供應鏈優勢，先瑞達在外周DCB這一細分市場迅速站穩腳跟。有數據統計，先瑞達的DCB產品覆蓋了中國800多家血管介入中心和90多家能進行外周血管介入治療的醫院，占據了這一市場86.9%的份額（2020年數據）。
波士頓科學雖在海外擁有同類產品Ranger OTW，但目前僅拿下FDA認證與CE認證，國內的NMPA尚處臨床試驗階段。因而，面對先瑞達近乎壟斷的市場份額以及心脈醫療、歸創通橋等競爭對手的挑戰，與其繼續擠入殘局。不如直接收購細分龍頭來得劃算。
因此，在12月13日的先瑞達及波士頓科學之部分要約收購會上，波士頓科學管理層談及這位曾經競爭對手的價值，用的是“極強的互補性”。
再談市場空間。從臨床認可度看，外周藥物球囊在美國上市三年后于2018年超越支架成為一線療法。相比之下，中國目前處于起步階段，滲透率低但處于快速上升之中。
先瑞達曾在2021招股書曾披露：治療膝下動脈疾病的藥物球囊手術量預計將于2024年達到2.5萬例，并維持23.9%的奶奶復合增長率，于2030年達到15.4萬例。目前藥物球囊已有近20個尚未納入集采，單個產品價格約為2-3萬元，約等于20-30個支架的費用。以此數據結合先瑞達2020年市場占有率進行估算，隨著適應癥的逐步拓寬，先瑞達可在2024年獲得超過5.4億元的營收。
近幾年的財務數據可以為先瑞達的發展潛力提供佐證。2019-2021年，先瑞達先后實現營收1.249億元、1.940億元、3.038億元，對應漲幅分別為55.29%、56.62%，儼然存在超出預期之勢。
而在2022年上半年，盡管受制于新冠疫情的侵襲，先瑞達依然實現了1.75億元的營收，較2021年同期同比增長25.06%。更重要的是，這家公司上半年收獲了3109.6萬元利潤，躋身港股18A中首批扭虧為盈的創新企業之中。
對于波士頓科學而言，并購先瑞達首先可以迅速有效地補全中國區內的外周介入中下肢動脈疾病治療方案，并沿著DCB的路徑擴充至更多病種，最終實現外周介入產品體系的更新與迭代。
此外，相較于心脈醫療、歸創通橋當下的高市值，即便加上30%的溢價，先瑞達的市銷率仍處于低位。暫不論在腎臟科、神經科及男科領域的未來適應癥布局，僅僅守住BTK的市場份額并持續滲透，先瑞達都有能力為波士頓科學帶來持續可觀的現金流。
外資收購，
先瑞達走上擴張捷徑？
談判桌上的另一邊，先瑞達同樣是勝利者。
與同行相比，先瑞達在銷售人員及經銷商上均存在一定劣勢。對比同行心脈醫療2020年數據，該公司有71名銷售人員與130個經銷商組成的分銷網絡，而先瑞達僅有46名銷售人員與27個經銷商。
研發方面，伴隨競爭對手DBC產品相繼獲批，先瑞達不僅需要加速滲透BTK市場，也需全力推進其他DBC適應癥的準入，盡可能快地在新領域中構建起同等優勢。
波士頓科學無疑能夠同時提供上述兩類扶持。
2019年數據顯示，波士頓科學與美敦力、巴德共同握有中國外周動脈介入市場90%的市場份額。動脈網猜測，先瑞達或許能夠在不進行大規模銷售團隊擴展的前提下，借助波士頓科學的銷售鏈條快速落地。
另一方面，波士頓科學的外周介入產線包括缺血性卒中治療、下肢動脈疾病治療、靜脈&血栓疾病治療、拴塞介入治療、血液透析治通路管理等，理論上能夠為先瑞達的適應癥拓展提供研發方面的技術指導及臨床試驗方面的經驗支撐，這將有助于雙方完成外周介入市場的革新。
部分要約收購會上提到的另一項重點是中國市場合作與海外市場合作。
近幾年來，波士頓科學先后在外周領域進行全球布局，陸續收購了拜耳介入部門、英國醫療器械公司BTG、美國臨床前階段醫療材料開發商Obsidio公司。今年8月收購的Obsidio與先瑞達的屬性相似，它開發了用于栓塞外周血管系統血管的凝膠栓塞材料 (GEM) 技術，屬于創新技術支持下的細分領域龍頭。
由于雙方并未完成最終股權交割，先瑞達的技術能否整合進波士頓科學的新興國家外周介入解決方案尚無定數，但波士頓科學管理層明確表示，會在國際市場中突出兩者的合力，而非單單作為技術支撐。
回到國內，波士頓科學與先瑞達一再強調：交易之后，先瑞達作為上市公司的主體不會變，管理團隊不會變，獨立運營不會變。未來，波士頓科學不會繼續收購先瑞達余下股份，雙方將維持合作的關系。
綜上所述，先瑞達通過這筆交易收獲的利益同樣豐厚。在保證運營權的同時收獲行業龍頭企業的諸多支持，先瑞達未來數年不僅能夠跑得更快，還能跑出更多創新。
被收購的18A，
先瑞達帶來怎樣啟示？
對于創新藥械企業，極少數人能夠獨立書寫史詩，絕大部分的最佳歸宿都是成為行業龍頭“親密伙伴”。
但在眼下這場寒冬之中，頭部企業不再為了單單滿足布局的需求而為創新買單。當“好概念+好團隊+好市場”的融資概念逐步失效，企業需要思考的不僅是創新可行的研發邏輯，也需交出能讓投資方信服的實戰成績單。
因此，波士頓科學并購先瑞達一事雖非孤例，但也很難規模復制。
對于大多數18A企業乃至初創公司而言，同質化的競爭及缺乏焦點的廣泛布局消耗了太多資源，為了規避風險形成的多元布局反而成為現金流缺失下的沉重負擔。
行至此時，回頭或許有些太晚。但先行者的沉浮多少能為下一批創新者埋下啟示：
有限資源的年代，孤注一擲的偏執，或許比廣泛的試錯更有可能行至彼岸。
*封面圖片來源：123rf
