全文摘要
加密貨幣交易所FTX的黑天鵝事件在全球幣圈內引發了一場強震。FTX只用10天時間便從世界第二大交易所淪落至破產境地，320億美元估值直接歸零。
作為中心化交易所（CEX），FTX肆無忌憚挪用用戶資金的行為更是讓幣圈對中心化交易所產生巨大的信任危機。
【資料圖】
RockFlow研究院認為，在此背景下去中心化交易所（DEX）將迎來其發展的突破點。DEX雖然發展還不夠成熟，但由于能避開CEX巨大的中心化風險，將成為未來交易所的大趨勢。
目錄
Part 1.FTX暴雷展現出CEX致命漏洞
1. CEX和DEX的區別
2. CEX的安全隱患
3. FTX暴雷事件剖析
Part 2.信任危機下DEX將成大趨勢
1. 機制決定DEX很難作惡
2. FTX暴雷后，DEX交易量增勢明顯
3.AMM技術推動DEX崛起
Part 3.DEX增長展望
1.DEX目前的市場規模
2.DEX的成長難題
Part 4 . 總結
FTX暴雷事件暴露出CEX中心化的“不透明性”會對用戶資金產生極大安全隱患。
1. CEX和DEX的區別
交易所有兩大類：中心化交易所（Centralized Exchange，即CEX）和去中心化交易所（Decentralized Exchange，即DEX）。
中心化交易所CEX
CEX是指基于自己服務器上的中心化交易平臺，代表公司有FTX、幣安、Coinbase等等。用戶將資產充值進交易所的錢包，然后發出交易指令，交易指令會被記在訂單簿上，交易所會從訂單簿上進行撮合，交易數據記錄在交易所自己中心化的服務器上。
去中心化交易所DEX
DEX是基于區塊鏈上的交易平臺，代表公司有Uniswap、Sushiswap、Curve等等。DEX通過智能合約來匹配買家和賣家，且交易數據保存在區塊鏈上，可以追溯。
2. CEX的安全隱患
對比來看，CEX模式下，用戶將所有信息都提供且托管給CEX，讓CEX來進行撮合和執行，而用戶對于資金、真實的交易完全不知情；而在DEX的模式下，用戶只使用DEX提供的平臺，所有信息都牢牢掌握在用戶自己的手中，而且一切數據都在鏈上，用戶可以自己追溯。因此，在沒有監管的情況下，CEX的模式風險非常高。以下羅列了最主要的三個風險。
資產安全風險：全過程由平臺托管資產
用戶在CEX創建的賬戶，類似銀行給用戶的銀行卡賬號。CEX會把用戶充值進入平臺的資產放入自己的數字資產錢包中保管，一旦CEX的錢包受到攻擊或者平臺自身作惡，用戶資產將受到嚴重威脅。
資產控制限制：用戶無法自由管控自己的資產
用戶只是擁有自己在CEX的賬戶密碼，并不能實際掌控自己的資產。如果用戶需要將資產從CEX提走，則需要在CEX的賬戶中點擊提現到個人的錢包地址。但是往往CEX會設置規則限制用戶的提現，包括限制提現額度、提現時間、設置提現手續費等，從而影響用戶對自己資產的自由掌控權。
交易清算不透明：交易清算過程由平臺完成，無法在區塊鏈中追溯
用戶在CEX進行的掛單、吃單操作，以及交易撮合、清算的過程，全部由CEX的服務器協助完成。而這個過程是鏈下進行的，用戶完全沒有辦法看到真實情況。因此，CEX可輕易制造虛假交易，進行價格操控。
3. FTX暴雷事件剖析
CEX的安全隱患一直存在，而FTX的暴雷事件則徹底向世人證明了這個隱患有多可怕。11月2日Coindesk發布揭露Alameda資產負債表的報告之前，FTX被認為是加密貨幣世界里大而不倒的機構。
然而，Coindesk發布的這篇報告，讓大家意識到FTX挪用用戶資金進行高風險交易的事實。FTX的創始人Sam Bankman-Fried（SBF）除了FTX之外還擁有一家叫Alameda Research的對沖基金。Alameda Research以做市商的身份，從FTX低價購入FTX的代幣，即FTT。
購入大量FTT后，Alameda在市場上推高其價格，接著再以高價的FTT作為抵押物來向FTX貸款。FTX將超過100億美元的客戶的資金貸款給Alameda，讓其進行高杠桿的交易來擴大收益。根據法庭文件顯示，Alameda和FTX在2022年前就已經虧損了約37億美金。
除了將客戶資金挪用進行高杠桿交易之外，Alameda還貸款給SBF本人10億美元，還包括向FTX 聯合創始人Nishad Singh提供的5.43億美元，以及向FTX聯合首席執行官Ryan Salame提供的5500萬美元。
CEX掌握了如此多的用戶資金，如果沒有監管，則后患無窮。在傳統金融世界里，雖然交易所幾乎都是CEX模式，但是監管對于他們的審查力度非常強。然而在Web 3的世界里，監管長臂卻很難夠到他們，給了CEX非常大的一片監管空白。在沒有監管的情況下，用戶只能憑借對SBF本人的信任，將錢交給FTX，而FTX挪用用戶資金毫無難度，也毫無上限。
FTX暴雷后，加密貨幣社區對CEX產生信任危機。用戶意識到由于DEX擁有更高透明度，所以更安全，用戶資金風險更低。更多用戶會傾向在DEX交易。因此，RockFlow研究院判斷，未來DEX會蠶食更多CEX的市場份額。
1. 機制決定DEX很難作惡
從上面的案例可以得出，CEX有很經典的委托-代理（Principle-Agency）問題。作為代理人，CEX的利益和作為委托人的用戶是很容易沖突的。CEX在巨大的資金利益面前和不透明機制的保護下，被驅使增加自身利益，而不是增加用戶的利益。
相反，DEX完全沒有委托-代理的問題。回到DEX的定義，DEX是一個完全去中心化的交易平臺。DEX本身靠部署在區塊鏈上的智能合約進行運作，背后沒有中心化的運營團隊。DEX并不擁有用戶的帳號、或是資產，僅是提供協議進行交易，因此理論上用戶帳號或者錢包不會被DEX禁用，用戶的錢完全掌握在用戶手中。沒有資金掌握權、交易全透明，DEX平臺很難作惡。
2. FTX暴雷后，DEX交易量增勢明顯
從鏈上數據可知，DEX在FTX暴雷后出現明顯的增長趨勢。用戶將資金從CEX中取出存入自己的錢包，并更多使用DEX來進行交易。 作為主流加密貨幣的ETH，從11月初持續流出CEX，數量從11月初近2600萬枚到11月21日降至2353萬枚，流失占比達到9.5%。
穩定貨幣也在遭遇同樣趨勢的流出。CEX內的穩定幣從11月初近475億美元到11月19日降至430.7億美元，流失占比達到9.3%。
反觀DEX，鏈上數據顯示，DEX的交易量在11月8號開始猛增，一路攀升，在11月10日突破單日80億交易量，是一個月前單日平均值的4倍多。其中Uniswap和Curve交易量明顯增幅，說明用戶從CEX更多轉向Uniswap和Curve進行交易。
3. AMM技術推動DEX崛起
AMM技術是目前主流DEX使用的做市機制，其技術發展推動DEX崛起。AMM（Automated Market Maker）是自動做市商。AMM能根據簡單的定價算法自動計算出買賣價格，類似于一個進行買賣交易的機器人。它將代幣匯聚到一個流動性池中，并根據預定義的算法來提供報價。做市商向交易池中注入代幣，交易者據此可以直接在該池中根據特定的算法進行交易，不需要掛單、吃單。
AMM的運行機制里有兩個參與方，一方是流動性提供者，另一方是交易者。流動性提供者會先向資金池中注入一定數量的代幣，來為交易提供流動性。而交易者在兌換代幣或交易的時候，會付出一定的手續費，這筆手續費就是流動性提供者的收入。AMM有以下幾種模型分類：
恒定乘積做市商（CPMM）
代表DEX：Uniswap V2
目前DeFi市場主流的AMM模型就是CPMM。CPMM基于函數x * y = k，該函數根據每個代幣的可用數量（流動性）確定兩種代幣的價格范圍。當代幣X的供給增加時，Y的代幣供給必須減少，反之亦然，以保持恒定的乘積K。
恒定和做市商（CSMM）
代表DEX：無
它是零滑動交易的理想選擇，但它不能提供無限的流動性。恒定和做市商（CSMM）遵循公式x + y = k，在繪制它時，創建的是一條直線。不幸的是，如果代幣之間的鏈外參考價格不是1:1，那么這種設計允許套利者耗盡其中一種儲備資產。這種情況將摧毀流動性池的一方，迫使流動性提供者承受損失，并使得交易者不再有流動性。因此，恒定和做市商（CSMM）并不是一個常見的AMM模型。
恒定平均值做市商（CMMM）
代表DEX：Balancer
它允許創建可擁有兩個以上代幣，并在標準50/50分布之外加權的AMM。在這種模型中，每個儲備資產的加權幾何平均數保持不變。對于有三種資產的流動性池，它的公式如下：（x * y * z）^（?）= k。
在AMM技術興起之前，DEX也是用和CEX相同的訂單簿模式，然而由于訂單簿交易模式對性能和市場深度的要求很高，DEX由于流動性比較低，并不占優勢。因為當代幣市場流動性不佳，即代幣的掛單很少時，買家會面臨巨大的價差，此時小額的資金就有可能會對市場價格造成很大的影響；因此，訂單很難得以成交。而AMM很好地解決了這個問題，因此AMM技術的發展極大地推動了DEX崛起。
DEX從2020年開始崛起，歷經2年多時間，總交易量已經非常可觀。 從每月數據來看，2022年11月的交易量已達910億美元，和2020年11月的160億美元相比，增長幅度為460%。
和CEX對比，2020年DEX只有CEX交易量的1%。今年FTX暴雷事件后 ，這一數字從9月的10%攀升到11月的16%，呈明顯的上升趨勢。
DEX有眾多項目，卻是一個集中度很高的細分領域，前三的玩家占了市場份額91%左右。其中，最大的是Uniswap，占市場份額59.2%，其次是Curve，占市場份額22.0%，第三名是DODO，占市場份額10.3%。
Uniswap - 最大最全面的去中心化交易所
成立時間：2018
市場份額：59.2%
交易機制：AMM
Uniswap專注于成為所有加密資產的通用型DEX，是目前DEX中上架代幣最多、用戶最多、交易量最大的平臺。Uniswap作為領頭羊將AMM模型引入DEX，并且對AMM進行了創新性的改變。在新推出的V3版本中，Uniswap從恒定乘積流動性曲線轉移到更動態的模型。在該模型中，流動性提供者可以決定在哪一價格范圍提供流動性。這一概念被稱為“集中流動性”，它將流動性匯聚在更精確的價格區間內。
Curve - 最佳穩定幣去中心化交易所
成立時間：2020
市場份額：22.0%
交易機制：AMM
Curve一開始專注于穩定幣的領域，旨在建立一個極其高效的DEX來交易穩定幣和流動性衍生品。在2021年推出V2版本后，Curve開始以通用型DEX的角色進入市場，提供支持波動性代幣、多資產池功能。CurveV2也聚焦于集中流動性，但與Uniswap不同的是，流動性提供者不會選擇他們的流動性范圍，而是由Curve的做市算法來選擇。Curve的做市商算法會根據Curve歷史價格和最新交易價格等綜合得出參考價格，使得流動性重新聚集在盤口價格附近。
雖然RockFlow研究院對DEX的增長持樂觀態度，但目前CEX仍占領加密貨幣交易所主流。我們可以看到，盡管DEX從2019年起迅速增長，其總體交易量和CEX相比還是較小。這是因為DEX目前存在兩大痛點：交易速度低和交易成本高，而這兩個痛點的深層原因是以太坊現在的吞吐量太小。
交易速度低
DEX的交易通常比CEX慢得多。這是因為在DEX上的每一個交易訂單，每一個狀態的變化都將作為交易記錄在區塊鏈網路中，都需要礦工驗證。當需要在短時間內對不斷變化對市場情況做出反應時，DEX還不適合作為一個快速的交易平臺。相比之下，CEX由于交易數據不上鏈，只要有匹配的對手單就能成交，因此成交速度極快，幣安的服務器每秒可以處理140萬訂單。
交易成本高
DEX的交易費用波動，可能比CEX高很多。當鏈上交易擁擠時，gas fee會陡升，那么在DEX便可能產生較高的交易費用。而CEX由于不走鏈上交易，所以交易費用是交易所自己設置的固定值。
這兩個痛點目前很難解決，但是隨著技術的升級和以太坊的擴容，相信這些問題會被逐漸得到改善。
在以太坊升級的路線圖中，共分為四個階段：
Merge – 從PoW過渡至PoS。
Surge – 透過分片增加Rollup的可擴展性。
Verge – 添加能夠使網路更加分散的無狀態客戶端。
Purge – 刪除歷史數據以簡化區塊鏈網路。
這一路線圖的終點，以太坊將成為一個更具可擴展性的系統。完成升級后，以太坊將能夠每秒處理100萬筆交易。RockFlow研究院相信，隨著以太坊擴容順利進行，DEX的痛點將自然而然地解決。因此，只要以太坊能成功擴容，DEX的前途無可限量，未來將成為大趨所勢。
在加密貨幣行業，FTX暴雷事件向公眾展現出中心化交易所（CEX）的致命漏洞，即不透明的平臺機制導致用戶資金不安全。而DEX作為一個完全透明的去中心化交易所，解決了CEX的漏洞。RockFlow 研究院因此認為，去中心化交易所（DEX）將迎來發展突破點。雖然DEX目前發展還不夠成熟，但是我們相信，DEX是未來交易所的大趨勢。一旦以太坊擴容成功，DEX將迎來爆發式增長。
Reference:
Footprint/BlockPulse/FourWeekMBA/iNFTNews/Preface/Dextop/WSJ/DODO Research/Dune/The Block/Zombit/Bollinger Investment Group/Etherscan 等公開信息渠道
