近幾年，為在上游奶源占據絕對優勢，各大乳企加緊布局上游奶源產業鏈，奶源爭奪戰硝煙彌漫。
然而，就在大部分奶源企業早已“名花有主”的情況下，一家以“獨立奶牛牧場運營商”自居的原料奶供應商向資本市場發起沖擊。
近期，澳亞集團投資控股有限公司（簡稱：澳亞集團）向港交所遞交招股說明書，擬主板掛牌上市。中金公司、星展亞洲為其聯席保薦人。
澳亞集團為新加坡企業佳發集團（JAPF.SI）旗下的全資子公司，2009年正式進入中國市場，目前已有10個世界級中國牧場。
招股書顯示，截至2021年12月31日，澳亞集團的總存欄量為10.62萬頭奶牛，其中5.37萬頭為成母牛。
分業務來看，原料奶業務為澳亞集團的主要營收來源。2021年，貢獻營收4.38億美元，營收占比83.9%；肉牛業務實現營業收入5050萬美元，營收占比9.7%。
其實，針對B端，澳亞集團還創立了一個自有品牌——澳亞牧場，主要是向中國大型咖啡廳、奶茶店、面包店以及點心連鎖店銷售乳制品。2021年，該業務營收占比6.4%。
圖片來源：澳亞集團招股書
近幾年，各大乳企或是看到上游奶源的重要性，或參股或獨資，大力發展規模飼養，創建自有奶源，大有“得奶源者得天下”之勢。
例如，蒙牛乳業（02319.HK）早于2017年就將奶牛養殖企業現代牧業（01117.HK）收之麾下。2020年蒙牛乳業又對中國圣牧（01432.HK）進行增持，成其最大單一股東。同時，蒙牛乳業不忘積極“跑馬圈地”，在內蒙、河北、河南、山東、黑龍江等地建立新牧場和新的加工產業網絡。從而實現對上游優質奶源的整合。
無獨有偶，2019年以來，伊利股份（600887.SH）相繼收購賽科星（834179.NQ）、中地乳業（01492.HK）股權。2021年又有將旗下優然牧場（09858.HK）送至港交所掛牌上市。
此次IPO，澳亞集團擬將部分募資用于擴張牧場群，改建牧場設施，對新牧場設施進行投資等。
在此同時，包括優然牧業、現代牧業、原生態牧業在內的其他大型牧業公司也在繼續擴張。
“跑馬圈地”的底層邏輯是，若在上游奶源占據絕對優勢，就可以牢牢把控乳品的定價權。
由此可見，對于大部分乳企來說，隨著原奶價格上漲和低溫化趨勢漸顯，其對于穩定、優質奶源供應地的需求也在增加。
不過，澳亞集團似乎有些“叛逆”，并不是很想與下游乳企有太多關聯，在本次招股書中多次強調自身的“獨立”屬性。
弗若斯特沙利文數據顯示，按2020年的原料奶產量及奶牛群規模計算，澳亞集團為中國最大的“獨立奶牛牧場運營商”。
有業內人士分析，“許多牧業公司的主要股東都是下游乳制品工業企業構成。相對于這些牧場來說，澳亞從股權結構上來看，沒有其他加工企業為主導，主要的股權掌握在自身手中，所以它是國內最大的獨立奶牛牧場運營商。”
有趣的是，《洞察IPO》發現，如此強調“獨立”屬性的澳亞集團，在IPO前夕突擊引進了多位下游乳企作為其戰略股東。
2020年，日本明治為了保障優質奶源的穩定供應，以2.54億美元的對價獲得澳亞集團25%的股權。
2021年，“簡愛”酸奶品牌擁有方樸誠乳業、元氣森林、新希望乳業3名原料奶客戶以1.46億美元的對價收購了澳亞集團合計12.5%的股權。
目前，佳發集團持有澳亞集團62.5%的股份，為公司的控股股東。此外，明治中國持有澳亞集團25%的股份，元氣森林、新希望乳業和樸誠乳業分別持有澳亞集團5%、5%和2.5%的股份。
圖片來源：澳亞集團招股書
也就是說，若未來澳亞集團IPO成功，明治、元氣森林、新希望乳業、樸誠乳業都是提早入局的“原始股東”。
而從澳亞集團原料奶的去向看，其下游客戶包括蒙牛、光明、新乳業、明治、君樂寶、佳寶、卡士等乳制品制造商，以及以及元氣森林、簡愛等新興乳制品品牌。可以看出，突擊入局的4位股東均在其客戶名單中。
2019年-2021年，澳亞集團前五大客戶的銷售額合計占總收入的81%、72.6%、65.7%。隨呈下滑趨勢，但依賴度仍較高。
自2019年起，生鮮乳價格觸底反彈，呈現U形變化。2020年10月，原料奶達到4.10元/公斤，養殖業步入景氣周期。
與先前掛牌港交所的優然牧業一樣，澳亞集團也是這波漲潮的受益者之一。
2019年-2021年，澳亞集團分別實現營業收入3.52億美元、4.05億美元與5.22億美元；同期凈利潤分別為6756.7萬美元、9584.0萬美元、1.05億美元。
只不過，受周期性影響，2021年9月起，生鮮乳價格在突破新高后迎來下跌。根據農業農村部數據，2021年8月，生鮮乳月度均價為4.37元/千克，到了2022年3月則跌至4.18元/千克。
禍不單行，在奶價下調的同時，飼料的市場價格呈上漲趨勢。
招股書顯示，澳亞集團業務所需的原料主要包括青貯飼料（由玉米和苜蓿制成）、牧草（主要為苜蓿和燕麥干草）、玉米及豆制品。
2016年-2020年，玉米、豆粕的平均市場價格分別由2016元/噸、3298元/噸升至2333元/噸、3336元/噸，年復合增長率分別為3.7%、0.3%。
公開數據顯示，2022年春節后，受俄烏局勢影響，玉米價格則接近3000元/噸，豆粕價格一度突破5400元/噸。
除此之外，由于牧場通常需高價進口苜蓿，而該筆費用占國內牧場原料奶生產成本的絕大部分，再加上關稅政策的變動，進口苜蓿干草的價格由2016年的2044元/噸升至2020年的2493元/噸。
圖片來源：澳亞集團招股書
需要指出的是，上述原料價格的變動直接影響著澳亞集團的銷售成本。
2019年-2021年，澳亞集團銷售成本分別為3.52億美元、4.05億美元、5.19億美元，幾乎與各期營收額持平。
圖片來源：澳亞集團招股書
細分銷售成本構成，主要包括飼料成本，勞動力成本、運送費用、物業、廠房及設備折舊等，以及原料奶及肉牛的公允價值調整。
2019年-2021年，澳亞集團飼養成本占原料奶公允價值調整及肉牛累計公允價值調整前銷售成本的70.9%、73.3%及71.7%。
受飼養成本上漲影響，澳亞集團肉牛業務的毛利率則由2019年的60.5%下滑至2021年38.8%。
銷售成本明細
圖片來源：澳亞集團招股書
澳亞集團表示，飼養成本的持續增長反映了公司營運規模的增長及飼料與飼料添加劑價格的上漲。未來預計飼料成本將繼續成為公司銷售成本的重要組成部分。
此外，飼料原料價格的波動，也導致澳亞集團庫存呈現上升趨勢。
2019年-2021年，澳亞集團存貨總額約為8780萬美元、1.02億美元、1.6億美元，這主要是由于原材料由2019年的7800萬美元增至2021年的1.52億美元。
在國內奶價下行和飼料成本上漲的背景下，有業內人士預計，牧業類公司從2021年下半年便開始承壓，預計2022年盈利會出現放緩，后年可能出現虧損。
